ΟΙ ΕΜΠΟΡΙΚΕΣ ΤΡΑΠΕΖΕΣ:

…, Η EFG Eurobank,… – Μέρος ΙΙ

 

Του Βασίλη Βιλιάρδου*

 

Συνέχεια από το Μέρος Ι…

Η EFG EUROBANK

Χρησιμοποιώντας τη Eurobank τυχαία σαν παράδειγμα, σε σχέση με τη χώρα μας, θα προσπαθήσουμε να αναλύσουμε περιληπτικά τον Ισολογισμό της, υπό την έννοια του άρθρου – επιφυλασσόμενοι προφανώς για τυχόν λάθη και παραλείψεις μας.

Στα πλαίσια αυτά, ο Πίνακας ΙI συμπεριλαμβάνει τα μεγέθη δύο αυστριακών τραπεζών, εκ των οποίων η δεύτερη (Raiffeisen) συνεργάζεται με τη Eurobank στην Πολωνία (η Raiffeisen θα εξαγοράσει το 70% της Polbank–EFG έναντι 490 εκ. και στη συνέχεια οι δύο τράπεζες θα ενοποιήσουν τις δραστηριότητες τους στην Πολωνία – όπου η EFG Eurobank θα ελέγχει το 13% της ενιαίας τράπεζας που θα δημιουργηθεί).            

ΠΙΝΑΚΑΣ ΙI: Δείκτες 2009 σε εκ. €

Πηγή: Finanzen – Ενοποιημένος ισολογισμός Eurobank

Πίνακας: Β. Βιλιάρδος  

Σημείωση: Επιλέξαμε την Αυστρία επειδή είναι αντιστοίχου σχεδόν μεγέθους χώρα με την Ελλάδα, ενώ οι τράπεζες της είναι ανάλογα εκτεθειμένες στην Α. Ευρώπη – η οποία αντιμετωπίζει τεράστια οικονομικά προβλήματα.    

Όπως φαίνεται από τον Πίνακα ΙI, η Eurobank είχε υψηλότερα κέρδη από την αυστριακή Raiffeisen το 2009 – ενώ με ελαφρά περισσότερα Ίδια Κεφάλαια τόσο ο Ισολογισμός, όσο και οι συνολικές υποχρεώσεις της, ήταν αυξημένες («μόχλευση» στο 13,81 – γεγονός που σημαίνει ότι επενδύει σχεδόν 14 φορές τα ίδια κεφάλαια της, έναντι 12,70 φορές της Raiffeisen και 15,87 της Erste Bank).

Εν τούτοις, η χρηματιστηριακή αξία της είναι πολύ πιο χαμηλή, διαμορφωμένη στο 28,41% του συνόλου των Ιδίων Κεφαλαίων της (P/BV 0,28) του 2009 – έναντι 121,2% της Raiffeisen και 93,87% της Erste Bank. Δηλαδή, μπορεί κανείς να αγοράσει ολόκληρη την τράπεζα, μόλις με 1,8 δις €, παρά το ότι οι μέτοχοί της έχουν πληρώσει περί τα 6 δις € – συμπεριλαμβανομένων των αποθεματικών (P/E μετά φόρων, κεφαλαιοποίηση δια κέρδη καλύτερα, στο 15,87 – «δείκτης» που σημαίνει ότι θα μπορούσε να εξαγορασθεί η τράπεζα, με τα κέρδη της περίπου 16 ετών). Με βάση τώρα τη λογιστική της αξία, η τιμή μετοχής της όφειλε το 2009 να είναι περί τα 11,70 € (book value)

Επομένως, θα μπορούσαμε να ισχυρισθούμε ότι πρόκειται για μία συγκριτικά μεγάλη ευκαιρία αγοράς, εάν δεν είμαστε πεπεισμένοι ότι η «κοινή γνώμη» σπάνια κάνει λάθη – ιδίως στα χρηματιστήρια, όπου η εκάστοτε «γνώμη» πληρώνεται μετρητοίς. Ο Πίνακας ΙΙΙ που ακολουθεί παρουσιάζει κάποια μεγέθη της Eurobank, τα οποία προέρχονται από την ενημερωτική της έκθεση, για τη χρήση 2010 (πάντοτε επιφυλασσόμενοι για τυχόν λάθη μας):

ΠΙΝΑΚΑΣ ΙΙΙ: Βασικά οικονομικά μεγέθη του ομίλου της Eurobank, σε εκ. €

* Προ της έκτακτης φορολογικής εισφοράς

Πηγή: Eurobank, Πίνακας: Β. Βιλιάρδος

Από τον Πίνακα ΙΙΙ διαπιστώνουμε ότι, ορισμένοι δείκτες του ομίλου (έσοδα κλπ.) «υποχωρούν». Επόμενο συμπέρασμα μας είναι ότι τα συνολικά έσοδα του ομίλου είναι σχεδόν στο 50% των Ιδίων Κεφαλαίων – γεγονός που σημαίνει ότι, «τοκίζει» κατά κάποιον τρόπο τα δικά του χρήματα με περίπου 50% ετήσιο επιτόκιο (άρθρο μας). Φαίνεται επίσης ολοκάθαρα ότι, οι χορηγήσεις είναι σημαντικά υψηλότερες των καταθέσεων, οπότε τεκμηριώνεται ακόμη μία φορά πως τα δάνεια δεν έχουν άμεση σχέση με τις αποταμιεύσεις. Σε κάθε περίπτωση οι χορηγήσεις αυξήθηκαν – παρά τους «ισχυρισμούς» ότι, οι τράπεζες έχουν σταματήσει την παροχή δανείων (αν και αυτό οφείλεται κυρίως στα στεγαστικά δάνεια). Οι καταθέσεις όμως μειώθηκαν αρκετά, όπως παρατηρείται ότι συμβαίνει γενικότερα – ιδιαίτερα λόγω του ότι οι ξένες τράπεζες, οι οποίες δραστηριοποιούνται στην Ελλάδα, συζητείται πως προσφέρουν στους Έλληνες πελάτες τους τη δυνατότητα διατήρησης δύο λογαριασμών (α) εντός Ελλάδας, με επιτόκια της τάξης του 4% και (β) εκτός Ελλάδας (σε χώρες της Ευρωζώνης) με επιτόκιο γύρω στο 1% (!).

Περαιτέρω, αυτό που, κατά την υποκειμενική μας άποψη έχει μεγαλύτερη σημασία, είναι ο «δημιουργικός» τρόπος διαμόρφωσης της κερδοφορίας των τραπεζών. Εάν λοιπόν οι προβλέψεις πιστωτικών κινδύνων (τα δάνεια δηλαδή που ενδεχομένως δεν θα εισπραχθούν, λόγω πιθανής αδυναμίας αποπληρωμής των πελατών της Eurobank), δεν τοποθετούνταν στο 2,43% των συνολικών χορηγήσεων αλλά, για παράδειγμα, στο 4,43% (2,59 δις €), τότε η τράπεζα θα εμφάνιζε ζημίες αντί για κέρδη – ύψους περί το 1 δις €. Η κερδοφορία λοιπόν των τραπεζών διαμορφώνεται «ελεύθερα», με τη βοήθεια του δείκτη των επισφαλειών που εκάστοτε επιλέγεται (κάτι που μάλλον δεν ισχύει σε τέτοιο βαθμό για τις υπόλοιπες επιχειρήσεις).

Κατ’ αυτόν τον τρόπο, σε περιόδους έντονης οικονομικής ανάπτυξης, οι τράπεζες εμφανίζουν υψηλότερα κέρδη στους Ισολογισμούς τους, απλά και μόνο μειώνοντας τις «συσσωρευμένες» επισφάλειες τους – αντίθετα, σε περιόδους υφέσεων, τα κέρδη τους περιορίζονται («αποφεύγουν» συνήθως τις ζημίες), με την ταυτόχρονη συσσώρευση επισφαλειών. Περαιτέρω τα στεγαστικά δάνεια της Eurobank, τα οποία πιθανολογούμε ότι συνεχίζουν να «τιτλοποιούνται», καθώς επίσης να πωλούνται σε ξένους «επενδυτές» από τις Ελληνικές τράπεζες, αυξήθηκαν – ενώ τα καταναλωτικά περιορίσθηκαν και τα επιχειρηματικά διατηρήθηκαν σχετικά σταθερά. Προβλέψεις «απομείωσης» της αξίας των ομολόγων του ελληνικού δημοσίου δεν φαίνεται να υπάρχουν, ενώ δεν γνωρίζουμε πως ακριβώς αποτιμώνται οι πάσης φύσεως εγγυήσεις των δανείων – σε μία εποχή που η πτώση της αξίας των ακινήτων και λοιπών στοιχείων του «ενεργητικού» της χώρας μας είναι δεδομένη, αφού συνήθως οι αξίες ακολουθούν τις αμοιβές των εργαζομένων.  

Σε κάθε περίπτωση, τουλάχιστον με κριτήριο την τρομακτική αύξηση της ανεργίας στο 15,9% που καταγράφηκε πρόσφατα, οι επισφάλειες των τραπεζών θα αυξηθούν πολύ περισσότερο, από όσο οι ίδιες προβλέπουν, εύχονται ή θέλουν να πιστεύουν. Η ίδια η χρηματιστηριακή αγορά πάντως, όπως συμπεραίνουμε ελεύθερα από την αξία της Eurobank (29,44% των Ιδίων Κεφαλαίων της του 2010, τα οποία μειώθηκαν κατά 200 εκ. περίπου, στα 6.094 εκ. €), τις αποτιμά για τη συγκεκριμένη τράπεζα στα 4,3 δις € (χρηματιστηριακή αξία, πλην τα Ίδια Κεφάλαια). 

 

Βασίλης Βιλιάρδος (copyright), Αθήνα, 18. Μαΐου 2011, viliardos@kbanalysis.com      

* Ο κ. Β. Βιλιάρδος είναι οικονομολόγος, πτυχιούχος της ΑΣΟΕΕ Αθηνών, με μεταπτυχιακές σπουδές στο Πανεπιστήμιο του Αμβούργου. Έχει εκδώσει πρόσφατα το βιβλίο «Η κρίση των κρίσεων», το οποίο περιλαμβάνει επιλεγμένα οικονομικά άρθρα του 2009.

 

ΠΗΓΗ: http://www.casss.gr/PressCenter/Articles/2350.aspx

 

Συνέχεια στο Μέρος ΙΙΙ